大起産業『週刊マーケットレポート（工業品編）』 

大起週刊レポート【工業品編】2008/02/18発行

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　　　　　　週┃刊┃マ┃ー┃ケ┃ッ┃ト┃レ┃ポ┃ー┃ト┃【工業品編】┃
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　━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━　2008/02/18　Vol.072 ━━━━
　
　
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　■金　-900ドル水準での値固めが続く-
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　先週のCOMEX金相場は、900ドル台前半を中心に底堅い展開。原油や穀物相場な
　どはボラタイルな展開となっているが、金相場は明確な方向性を打ち出せてお
　らず、ポジション調整中心の展開が続いている。WGCからは2007年第4四半期の
　「Gold Demand Trend」が発表されたが、マーケットの反応は限定されている。
　トレンドを決定付けるような明確なテーマが見当たらず、方向性を欠いている。
　900ドル割れの水準では投機筋の物色意欲が強いが、920-930ドル水準では買い
　が続いていない。
　
　「Gold Demand Trend」では、価格高騰の影響が需給にどのような影響を及ぼし
　たかに注目していたが、特筆すべきような動きは見られない。需要は全般的に
　伸び悩んでいるものの、供給量も抑制されていることで、概ねタイトな需給環
　境が維持されている。2007年第4四半期の宝飾需要は511トンとなっており、前
　期の630トンを大きく下回っている。前年同期比の624トンは18%下回っており、
　宝飾需要は価格高騰の影響を強く受けたことが確認できる。また、ETF関連需要
　は前期の989トンから769トンまで落ち込み、こちらは前年同期の929トンを17%
　下回っている。ただ、ETF関連需要は第2四半期の価格上昇局面では3トンの資金
　流出となっており、こうした価格高騰局面でも安定的な資金流入が確認できる
　ことは、高く評価して良いだろう。金額ベースでのETF関連需要は、前年同期比
　+26%と逆に上振れしていることを確認しておきたい。第4四半期は175トンの供
　給超過となったが、2007年通期では79トンの需要超過となっており、需給は基
　本的にタイトである。同期間には約100ドルの高騰となったことで需要環境は混
　乱しているが、特に大きな問題はないと考えている。
　
　先週はバーナンキ米連邦準備制度理事会（FRB）議長の議会証言が行われたが、
　「景気下振れリスクが残る」として、追加利下げに含みがもたされている。も
　っとも、マーケットでは1月29-30日開催の米連邦公開市場委員会（FOMC）声明
　文からこうした動きは当然に予測されており、影響は限定されている。3月18日
　のFOMCでは、0.25-0.50%の追加利下げが市場のコンセンサスとなっており、特
　に金利見通しを修正する必要性はないためだ。ただ、これによって米欧の金利
　差拡大傾向が再確認された形となっており、金利面でドル安・ユーロ高トレン
　ドが持続される環境が整っている。足元では、欧州の経済指標悪化も目立ちは
　じめていることで、ユーロ/ドル相場は方向性を欠いているが、両地区の景況感
　や金利動向を比較すれば、ユーロ優位の状況に変りはなく、ドル安トレンドは
　維持されることになるだろう。ドル建て金相場のトレンドを決定付けるのはド
　ル相場の動向と考えており、こうした為替環境は金相場の上昇基調を後押しす
　る見通しだ。
　
　COMEX金相場は900ドル水準で揉み合う展開となっているが、この価格帯では買
　いスタンスで臨みたい。まだ需要家の高値慣れが遅れているが、下値は850ドル
　水準までを想定して、900ドル割れでの押し目買いを検討したい。短期的には9
　20-930ドル水準が抵抗線となる見通しだが、トレンドは1,000ドルを目指す流れ
　に変りがないとみている。


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　■白金　-南アフリカの供給トラブルは解消されず-
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　先週のNYMEX白金相場は、2,000ドル台まで値位置を切り上げる展開。引き続き
　南アフリカの供給懸念を手掛かりに、史上初の2,000ドル台乗せを実現した。急
　ピッチな上昇相場が続いていることで高値警戒感も強いが、入電される材料は
　当初予想されていたよりも需給タイト化が進む可能性が示されており、目立っ
　た調整局面はみられない。東京工業品取引所は、臨時市場管理委員会を開催し
　たが、必ずしも投機的とはいえないとの判断で規制を見送った。NYMEX白金相場
　は、2月に入ってからでも既に200ドル以上の上げ幅を記録しているが、どの段
　階でピークアウトを確認できるかが注目される。
　
　南アフリカの電力障害は比較的短期間で終結に向かうとみられたが、同国国営
　電力会社エスコムは、鉱山会社への電力供給は今後4年に渡って必要量の90%に
　留まるとの見通しを示し、マーケットに衝撃を与えた。これで同国の白金生産
　は長期に渡って混乱状況を維持する可能性が高く、需給逼迫化が一時的な問題
　に留まらない可能性が高くなっている。白金生産最大手のアングロ・プラチナ
　は、11日までに3万オンスの減産が行われ、年内で更に12万オンスの減産が見込
　まれるとしている。この結果、2007年の生産見通しは240万オンスとされ、前年
　実績の255万オンスを15万オンス下回る見通し。また、インパラ・プラチナも試
　算が難しいとの留保つきながら、3-4万オンスの減産見通しを発表している。最
　終的にどの程度の減産になるかは不透明感が強いが、アングロ・プラチナの減
　産率を前提に南アフリカの2008年生産高を試算すると、522万オンスから491万
　オンスまで約30万オンスの減産となる。2007年が26.5万オンスの需要超過であ
　ったことを考慮すれば、単純計算で需給ギャップは50万オンスを上回ることに
　なり、1999年（72万オンスの需要超過）以来の危機的状況に陥ることになる。
　需要環境の予測が難しいが、ロシアも5-10万オンス程度の減産となる可能性が
　高く、年末に向けて供給サイドから強力な需給引き締め圧力が働く可能性が高
　い。こうした需給見通しを前提とすると、2,000ドル台の価格帯は必ずしも投機
　的とは言えなくなる。
　
　全てのテクニカル指標は買われ過ぎの状態にあることを示しているが、上昇ム
　ードに歯止めが掛からない。出来高をみても、国内・海外ともに殆ど増加して
　おらず、一部投機筋の仕掛け的な買いで相場は上昇を続けている可能性が高い。
　こうした相場環境では、一時的に更に急騰する可能性も排除できないものの、
　短期間でこれまでの上げ幅を帳消しにする可能性も低くない。
　
　NYMEX白金相場は2,000ドル台まで値位置を切り上げたが、現在の価格帯では利
　食い売り以外の行動はとるべきでないと考えている。買い玉を保持することで
　踏み機益を拡大させることも可能だが、一度反落した際は、手仕舞いができな
　くなるリスクが著しく高くなっている。ボラタイルな展開が続いていることで、
　白金市場に興味を持つ投資家も多いだろうが、こうしたマーケットに関わるべ
　きではないだろう。中長期的な上昇基調は維持されることになるだろうが、も
　う少し相場環境が安定化するのを待ちたい。


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　■原油　-ベネズエラからの供給懸念が浮上するも-
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　先週のWTI原油相場は、90ドル台中盤まで値位置を切り上げる展開。ベネズエラ
　からの供給不安が高まる中、リスクプレミアムを織り込む動きが強まり、95ド
　ルの節目も突破している。米原油在庫は増加傾向にあり、マクロ経済環境にも
　目立った変化は見られないが、株式相場の底打ち感で投資家のリスク許容度が
　改善していることもあり、買いが入り易い地合となっている。
　
　ベネズエラは、昨年国有化した石油事業の保障問題が法廷闘争に持ち込まれた
　ことを受け、石油大手エクソンモービル向け輸出を停止すると発表した。資源
　ナショナリズムの動きが強まる中、ベネズエラは同国の石油権益を国有化する
　動きを強めており、昨年にエクソンモービルのプロジェクトを接収した。これ
　に対してエクソンは米欧の裁判所にベネズエラ国営石油会社PDVSAの海外資産凍
　結を求めており、ベネズエラは報復措置としてエクソン向けの原油輸出を停止
　した。ベネズエラは米国にとって4番目の原油輸入先であり、マーケットはこう
　した状況に危機感を強めた。ただ、実際の原油供給に対する影響は殆どないと
　考えている。エクソンのベネズエラからの輸入量は日量9万バレル程度に留まっ
　ており、これでベネズエラから米国への石油供給の流れが完全に止まった訳で
　はないためである。また、エクソン向けの原油は他の元売に売却する必要があ
　り、それは結果的に米国に向かうと考えられるためだ。流動性を増している投
　機マネーは原油相場に対する物色意欲を強めているが、需給への影響を冷静に
　みる限りは、こうした値動きに投機色が否めない。
　
　米エネルギー情報局（EIA）発表の原油在庫は、前週比+110万バレルの3億0,11
　0万バレル。原油在庫の増加は5週連続であり、年初からの累計で1,100万バレル
　の在庫が積み増しされている。精製マージンの低下から製油所が稼働率を85%水
　準まで引き下げていることで、供給環境に大きな変化はないものの、需要サイ
　ドから在庫増加傾向が強くなっている。ただ、前年同期の水準は2,120万バレル
　下回っており、原油需給が基本的にタイトな状態にあることに変りはないだろ
　う。国際エネルギー機関（IEA）が2月月報で2008年の世界石油需要見通しを前
　月から日量20万バレル下方修正するといったネガティブ材料も目立つが、少な
　くとも足元の需給環境に大きな問題は確認できない。EIAの2月月報に基づくと、
　世界石油需給は第1四半期の日量89万バレルの需要超過から、第2四半期には11
　3万バレルの供給超過になる見通し。ただ、これはOPECが日量51万バレルの増産
　を行うことを前提としており、需給が短期間に緩和するシナリオを描くのは依
　然として困難である。米経済の減速傾向が新興国に本格波及することがなけれ
　ば、需給トレンドが根本から修正を迫られる事態は回避されるとみている。
　
　NYMEX原油相場は90ドル台中盤での取引となっているが、85-95ドル水準を中心
　とした高値持ち合い相場を持続するとみている。景気減速懸念のみで相場が大
　きく崩れるシナリオは描けないが、逆に100ドル台乗せを再び試すような決め手
　となる材料も見当たらない。ベネズエラ情勢に絡んだ投機プレミアムが相場水
　準を押し上げているが、当面は現行のレンジを中心に揉み合うことで、次の方
　向性を探る展開となる見通しだ。


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　■ガソリン　-元売の価格維持政策が成功-
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　先週の東京ガソリン相場は、75,000円台まで値位置を切り上げる展開。業転相
　場が底堅い展開となっていることに加え、WTI原油相場が切り返したことで、上
　値追いの展開となっている。
　
　京浜地区海上渡し業転価格は、前週比+1,500円の122,500円。元売が減産と同時
　に市況対策の買いを入れていることで、一段と底打ち感が強くなっている。小
　売価格は8週連続の低下となっているが、現在の値位置では元売がコスト割れと
　なることで、市中での売り玉が減少傾向を強めている。石油連盟発表の週末在
　庫は、前週比+2.2%の218万2,794キロリットル。生産量が前週比+7.5%の107万9
　,141キロリットルとなる一方、推定出荷量が-4.4%の107万9,141キロリットルと
　落ち込んだことで、2週間ぶりに在庫が増加に転じている。業転相場は緩やかな
　上昇トレンドにあるが、これは需要環境の改善に基づくものではなく、上昇余
　地は限定的とみている。価格が上昇すれば、元売が手元在庫の売却意欲を強め
　ることで、再び需給緩和圧力が強まることとなるだろう。業転相場は1月下旬の
　118,500円をボトムに上昇傾向を強めているが、このまま一方的な上昇相場に発
　展する可能性は低いと考えている。価格高騰で需要が落ち込む基本環境に変化
　は生じておらず、元売による価格維持政策による上昇余地は限定的だろう。も
　っとも、ガソリン先物相場の短期動向は、業転相場よりもWTI原油相場の動向に
　強く依存する見通しである。引き続きWTI原油相場の動向に注目したい。


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　■灯油　-寒波到来で需給タイト化は進むのか-
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　先週の灯油相場は、72,000円台まで値位置を切り上げる展開。全国的な寒波到
　来で需要が回復しており、需要サイドから需給引き締め圧力が強くなっている。
　WTI原油相場と業転相場が共に堅調な値動きとなっていることもあり、買い安心
　感が広がった模様。
　
　石油連盟発表の週末在庫は、前週比-10.3%の291万3,201キロリットル。これで
　5週連続の減少となり、灯油需給がタイト化していることが確認できる。推定出
　荷量は前週比-9.3%の92万5,732キロリットルに留まったが、生産量が前週比-1
　.0%の61万0,038キロリットルと落ち込んだことで、在庫減少傾向が続いている。
　問題はこうした灯油需給の逼迫状況が何時まで続くかとなるが、上昇余地は限
　定的と見られる。短期的には市場に供給を増やす余裕のある元売は少なく、一
　時的に値が大きく振れる可能性もある。しかし、既に需要期は終盤に差し掛か
　っており、今後は需要の鈍化とともに需給緩和が進み、業転相場の上値は次第
　に重くなるとみている。今月上旬の寒波を受けても消費者は灯油価格の高騰を
　嫌って買い付け量を抑制しており、先行きを楽観視することは難しい。ガソリ
　ンとの比較では下げづらい需給環境にあるが、業転相場主導で先物相場が値位
　置を切り上げる可能性は低いとみている。当面は、WTI原油相場の動向を眺めな
　がらの乱高下が続く見通しである。
　

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　■ゴム　-産地相場の上昇続く-
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　先週の東京ゴム相場は、300円台前半を中心に底堅い展開。産地のタイトな需給
　環境を底流に、国際商品市況の上昇傾向や円安なども支援材料となり、地合を
　引き締めている。また、買い方ファンドの手仕舞い売り一巡から新規買いが膨
　らんだことも、上昇相場を後押しした。ただ、期先310円水準が抵抗線となった
　ことで、週末にかけては利食い売りが膨らんでいる。
　
　天然ゴムの生産には明確な季節サイクルが存在しており、主産地タイでは1月下
　旬からウインタリング（落葉期）入りに伴う減産傾向が強まることになる。過
　去3年のヒストリカルデータをみると、1月の生産水準に対して2月14%、3月19%、
　4月42%、5月20%の減産となっている。即ち、4月前後が減産期のピークであり、
　必ずしも2月の現段階からこうした減産傾向を織り込む必然性は低い。ただ、今
　年は昨年11月にモンスーンや多雨の影響で十分な集荷が行われなかった結果、
　需要家の手元在庫が落ち込んでいるため、平年よりも早い段階から減産期への
　対策が進められている。平年であれば、年後半の生産期に在庫を積み増しする
　ことで、減産期の買い付け量を抑制することが可能な状況を作り出すが、今年
　はその生産期に予想外の減産が生じたことで、需要サイドから需給引き締め圧
　力が働き易くなっている。このため、これまでであれば高値警戒感から買い付
　けが抑制された300円台に到達しても需要家の調達意欲は強く、相場の高止まり
　を支持している。こうした状況下で本格的な減産シーズンを迎えれば、需給が
　一段とタイト化するのは必至の状況であり、相場は上振れし易くなっている。
　
　短期動向に関しては、こうした需給環境に加えて他商品相場の動向が注目を集
　めている。特に合成ゴムの原料ともなる原油や、上海のベースメタル（卑金属）
　相場の動向が、天然ゴム相場に及ぼす影響が拡大している。実際にこうした他
　商品相場がゴムの価格形成に影響を及ぼすことを正当化できるかは議論の余地
　もあるが、ゴム市場ではファンドの影響力が増しているため、他マーケットと
　の連動性が強まり易くなっている。特に、東京ガソリンや灯油とゴム市場の参
　加者はその殆どが重なるため、ファンドは石油製品市場とゴム市場とで売買方
　針を一致させる傾向が強い。足元では、買い方ファンドがポジション拡大を進
　めており、これに実需や大衆筋の売りが向かう構図となっている。過去には現
　物の裏付けがある実需筋に提灯が付く傾向が強かったが、ここ数年は資金力の
　あるファンドの動向が相場の短期動向を決定付ける場面が増えている。需給環
　境からは一貫して買い方針が支持されるが、ファンドの売買スタンスに逆らう
　のはリスクが高い相場環境にあることは認識しておきたい。
　
　東京ゴム相場は300円台での取引となっているが、今後も下値切り上げパターン
　を継続するとみている。産地需給は需要サイド主導でタイト化しているが、今
　後は供給サイドからも同時に需給引き締め圧力が強まり、オファー価格は更に
　値位置を切り上げる可能性が高い。東京市場もこうした動きに追随し、2006年
　高値324.50円を視野に入れた相場展開を想定している。まだ減産が本格化して
　いないにもかかわらず、供給が殆ど途絶えた昨年11月の価格水準を既に上回っ
　ていることは、ゴム相場に大きな上昇余地が残されていることを意味する。


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　■発行　　　　　　大起産業株式会社
　■レポート執筆　　大起産業株式会社調査研究室　小菅　努
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